2012年3季度中國信托業(yè)發(fā)展評析
來源： 蘇信理財 時間：2012-11-12
一、原有格局下“增長盛宴”的再續(xù)
雖然圍繞著信托業(yè)增長和風(fēng)險的各種猜測不斷，但是，信托業(yè)依然沿著自己的軌跡，繼續(xù)大踏步地往前發(fā)展。中國信托業(yè)協(xié)會新近發(fā)布的3季度數(shù)據(jù)表明，信托業(yè)再續(xù)增長盛宴，全行業(yè)信托資產(chǎn)規(guī)模再創(chuàng)歷史新高，截至2012年9月30日，達(dá)到6.32萬億元，相比2季度末的5.54萬億元，環(huán)比增長14.08%；相比2011年末的4.81萬億元，又實(shí)現(xiàn)了31.39%的增長。至此，信托業(yè)取代保險業(yè)而成為我國第二大金融部門已經(jīng)沒有懸念，這是信托業(yè)發(fā)展歷程中又一件值得紀(jì)念的里程碑事件。
從信托業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，3季度總體上繼續(xù)朝著既有的格局與態(tài)勢進(jìn)行良性調(diào)整：
（一）固有財產(chǎn)實(shí)力繼續(xù)增強(qiáng)，風(fēng)險防線日益增厚。就全行業(yè)實(shí)收資本而言，3季度末為934.94億元，相比2季度末，環(huán)比增長2.34%，相比2011年底，增長7.28%；平均每家（按66家計）實(shí)收資本為14.17億元，相比2季度末，環(huán)比每家平均增加3300萬元，相比2011年底，每家平均增加9700萬元。就全行業(yè)凈資產(chǎn)而言，3季度末為1892.15億元，相比2季度末，環(huán)比增長4.72%，相比2011年底，增長15.89%；每股凈資產(chǎn)為2.02元，相比2季度末，環(huán)比每股增加0.04元，相比2011年底，每股增加0.15元。就全行業(yè)經(jīng)營效果而言，2012年3季度全行業(yè)利潤總額為288.05億元，環(huán)比增長51.64%，同比增長55.90%；全行業(yè)人均利潤為202.47萬元，環(huán)比增長41.83%，同比增長22.71%；全行業(yè)凈資產(chǎn)收益率為15.22%,環(huán)比增加4.71個百分點(diǎn)，同比增加2.85個百分點(diǎn)。
（二）信托業(yè)務(wù)收入持續(xù)增加，盈利模式日益強(qiáng)化。自2010年底全行業(yè)信托業(yè)務(wù)報酬收入首次超過固有業(yè)務(wù)收入以來，雖然此后為應(yīng)對凈資本管理要求，信托公司不斷增加固有資金，但信托業(yè)務(wù)收入仍然持續(xù)增加，占行業(yè)營業(yè)收入比例也不斷提高，主營信托業(yè)務(wù)的模式日益強(qiáng)化。2011年底，全行業(yè)經(jīng)營收入增加到439.29億元，信托業(yè)務(wù)收入就占346.06億元，占比高達(dá)78.78%。2012年前3季度，全行業(yè)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營收入400.39億元，同比增長達(dá)50..61%；其中信托業(yè)務(wù)收入為292.52億元，同比增長達(dá)45.19%，占本期營業(yè)收入比例為73.06%，比去年同期53.31%的比例，提高了近20個百分點(diǎn)。
（三）“三足鼎立”業(yè)務(wù)格局下，客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)良性調(diào)整。以機(jī)構(gòu)為核心的大客戶主導(dǎo)的“非銀信理財合作單一資金信托”、以銀行理財資金為主導(dǎo)的“銀信理財合作單一資金信托”、以個人為核心的合格投資者主導(dǎo)的“集合資金信托”“三足鼎立”業(yè)務(wù)模式,繼續(xù)推動2012年前3季度信托業(yè)的發(fā)展。2012年3季度末，全行業(yè)6.32萬億元信托資產(chǎn)規(guī)模中，大客戶主導(dǎo)的“非銀信理財合作單一資金信托”2.42萬億元（單一資金信托規(guī)模減去銀信理財合作購規(guī)模），占比38.34%,相比2季度末的34.51%,占比繼續(xù)提高；銀行理財資金主導(dǎo)的“銀信理財合作單一資金信托”1.84萬億元，占比29.13%,相比2季度末的31.95%,占比略有下降；合格投資者主導(dǎo)的“集合資金信托”1.70萬億元，占比26.89%，相比2季度末的28.68%，占比也略有下降；財產(chǎn)管理信托（非資金信托）為0.36萬億元，占比5.64%，相比2季度末的4.86%，占比略有提高。這說明，3季度總的業(yè)務(wù)格局沒有大的變化，但高端的機(jī)構(gòu)大客戶比例進(jìn)一步提升，客戶結(jié)構(gòu)繼續(xù)朝良性方向調(diào)整。
（四）業(yè)務(wù)功能繼續(xù)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，政策導(dǎo)向進(jìn)一步發(fā)揮效應(yīng)。自2007年“新兩規(guī)”頒布以來，政策導(dǎo)向是引導(dǎo)信托公司的核心能力從“融資管理”向“資產(chǎn)管理”方向發(fā)展，并積極對信托功能進(jìn)行創(chuàng)新。傳統(tǒng)上，信托公司一直為融資信托為主，投資信托為輔，但是這種功能結(jié)構(gòu)自2010年以來，開始發(fā)生持續(xù)性趨勢扭轉(zhuǎn)，融資類信托比例持續(xù)下降，投資類信托比例持續(xù)上升。就融資類信托業(yè)務(wù)占全行業(yè)信托資產(chǎn)的比例而言，2012年1季度下降到了49.65%，首次降到了50%以下，宣告了融資信托為主導(dǎo)的信托業(yè)務(wù)發(fā)展模式的終結(jié)。2012年2季度和3季度融資信托比例繼續(xù)小幅下降，2季度為49.13%，3季度為49.01%。就投資類信托業(yè)務(wù)占同期全行業(yè)信托總規(guī)模的比例而言：2010年1季度僅為17.78%，2010年4季度提升為23.87%，2011年4季度又提升為35.81%，2012年1季度進(jìn)一步提升為37.85%。值得注意的是，投資信托的比例，自2012年2季度開始，出現(xiàn)了環(huán)比小幅下降的苗頭，2季度小幅下降為37.80%，3季度又小幅下降為36.71% ，這與事務(wù)管理類信托的增長勢頭有關(guān)。事務(wù)管理類信托在今年前3季度一直保持了良好的增長勢頭，其占同期信托資產(chǎn)規(guī)模的比例，2012年1季度為12.50%，2季度提升為13.08%。3季度進(jìn)一步提升為14.28%，與去年底12.75%的比例相比，提升了近2個百分點(diǎn)。這說明信托公司已經(jīng)自覺地開始拓寬信托功能，在資產(chǎn)管理功能之外，開始挖掘信托制度本身所具有的豐富的服務(wù)功能。
（五）信托資產(chǎn)配置領(lǐng)域小幅調(diào)整，政策和市場導(dǎo)向效應(yīng)顯著?；A(chǔ)設(shè)施、工商企業(yè)和房地產(chǎn)一直是資金信托的三大配置領(lǐng)域，但其結(jié)構(gòu)體現(xiàn)了順應(yīng)政策和市場導(dǎo)向而靈活調(diào)整的特點(diǎn)。首先，順應(yīng)國家加大金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的政策，資金信托對工商企業(yè)的配置比例持續(xù)上升。2012年3季度為25.06%，相比2季度末的24.39%，占比進(jìn)一步提升，繼續(xù)保持2季度以來資金信托的第一大配置領(lǐng)域地位。其次，順應(yīng)國家調(diào)控政府融資風(fēng)險的政策，資金信托對基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的配置比例呈現(xiàn)了持續(xù)下降的趨勢。2010年4季度為34.39%，到2012年3季度下降為23.34%，并從2012年2季度開始首次低于工商企業(yè)的配置比例，從長期的第一大配置領(lǐng)域下降為資金信托的第二大配置領(lǐng)域。值得注意的是，自2012年2季度開始，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的配置比例出現(xiàn)了小幅回升的苗頭，2012年1季度為21.85%，2012年2季度為22.62%，2012年3季度為23.34%，這與今年地方政府因融資平臺限制和土地財政吃緊而催生的融資需求加大的市場效應(yīng)有關(guān)。再次，房地產(chǎn)信托比例繼續(xù)呈現(xiàn)下降態(tài)勢。近年來，房地產(chǎn)一直是信托財產(chǎn)配置的第三大領(lǐng)域，但其對資金信托的占比呈現(xiàn)逐年下降的趨勢。就其占同期全行業(yè)資金信托的配置比例看，2010年4季度為14.95%，到 2012年3季度下降為11.34%。而且自2012年1季度開始首次出現(xiàn)了負(fù)增長，相比2011年底6882.23億元的規(guī)模，2012年1季度規(guī)模下降為6865.70億元，2012年2季度繼續(xù)下降為6751.49億元，但環(huán)比來看，這種負(fù)增長在今年3季度沒有得到繼續(xù)表現(xiàn)，3季度房地產(chǎn)余額為6765.12億元，環(huán)比小幅增加了近15億元。房地產(chǎn)信托的這種發(fā)展勢頭，與國家對房地產(chǎn)的持續(xù)宏觀調(diào)控政策密不可分，今年3季度負(fù)增長的停止，則與房地產(chǎn)市場的階段性回暖有關(guān)。
二、“泛資產(chǎn)管理時代”的來臨與挑戰(zhàn)
信托業(yè)近年來之所以能夠獲得持續(xù)的快速發(fā)展，并不是偶然的?！俺砷L的市場”+“獨(dú)特的制度安排”是促成這種發(fā)展的兩根基本支柱。一方面，得益于不斷深化的市場化改革和中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高增長奇跡，形成了多元化的利益主體并積聚了巨額的財富，由此催生了巨大的資產(chǎn)管理需求，形成了快速增長的資產(chǎn)管理市場，信托業(yè)具備了快速發(fā)展的雄厚市場基礎(chǔ)。另一方面，信托業(yè)經(jīng)營體制的制度安排，賦予了信托業(yè)經(jīng)營信托業(yè)務(wù)的專營權(quán)和無可比擬的經(jīng)營靈活性，從而使信托業(yè)獲得了其他資產(chǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)所沒有的制度性競爭優(yōu)勢。由于我國金融業(yè)目前仍然實(shí)行“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”經(jīng)營體制，使信托公司成為了唯一的“信托綜合經(jīng)營店”，幾乎獨(dú)享了信托業(yè)務(wù)的經(jīng)營權(quán)。《信托法》頒布實(shí)施后，國務(wù)院明確規(guī)定：除信托公司和基金管理公司外，任何人機(jī)構(gòu)和個人不得以任何名義從事營業(yè)信托業(yè)務(wù)，而基金管理公司依法只能經(jīng)營特殊的信托業(yè)務(wù)品種，即“證券投資基金業(yè)務(wù)”，并不能從事其他信托業(yè)務(wù)，由此在制度安排上使信托公司成為我國金融體系內(nèi)唯一的信托業(yè)務(wù)綜合經(jīng)營機(jī)構(gòu)。不僅如此，現(xiàn)行制度還賦予了信托公司極其靈活的經(jīng)營方式，集中表現(xiàn)為信托財產(chǎn)的“多方式運(yùn)用”和信托資產(chǎn)“跨市場配置”。信托公司運(yùn)用信托財產(chǎn)，不僅可以采取存款、同業(yè)拆放、貸款、融資租賃、標(biāo)準(zhǔn)化和非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)的買入返售等債權(quán)性投資方式，還可以采取股權(quán)投資、證券投資、實(shí)物投資以及各種財產(chǎn)權(quán)利投資等權(quán)益性投資方式。信托公司配置信托資產(chǎn)，不僅可以在包括貨幣市場、資本市場、金融衍生品市場在內(nèi)的集中交易性金融市場上進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化金融工具的配置，還可以在非集中交易性金融市場上配置各種非標(biāo)準(zhǔn)化的金融理財產(chǎn)品（如銀行、證券公司、基金管理公司甚至私募機(jī)構(gòu)推出的理財產(chǎn)品）；不僅于此，信托公司還可以在金融市場之外的實(shí)物市場、產(chǎn)業(yè)市場上進(jìn)行形式多樣的資產(chǎn)配置。正是上述制度安排，賦予了信托業(yè)足夠靈活的手段和工具，形成了支撐信托業(yè)近年來快速發(fā)展的特有信托細(xì)分市場。從這個意義上說，信托業(yè)在分享資產(chǎn)管理市場盛宴之時，確實(shí)享受到了制度紅利。
其實(shí)，在金融業(yè)“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”體制下，不僅給信托業(yè)帶來了制度紅利，也給包括銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)在內(nèi)的所有金融業(yè)態(tài)均帶來了制度紅利。相比之下，在資產(chǎn)管理市場上，信托業(yè)制度紅利的堡壘還是比較脆弱的，早就因?yàn)槠渌鹑谕瑯I(yè)的進(jìn)入而被日益削弱，只不過前些年其他金融同業(yè)的進(jìn)入多少還被限定在特定的市場范圍內(nèi)，比如商業(yè)銀行的資產(chǎn)管理基本上被局限在貨幣市場范圍之內(nèi)，證券公司的資產(chǎn)管理被局限在資本市場范圍之內(nèi)，基金管理公司的資產(chǎn)管理主要被局限在資本市場上的公募證券投資基金范圍之內(nèi)，而保險資產(chǎn)管理的資產(chǎn)范圍則被嚴(yán)格局限在保險資金的范圍之內(nèi)。因此，信托業(yè)制度紅利所遇到的競爭性挑戰(zhàn)還不那么明顯，信托業(yè)在自己特有的信托細(xì)分市場還能夠比較休閑地延續(xù)自己增長的邏輯。
然而，今年以來尤其是3季度以來，相關(guān)監(jiān)管部門針對資產(chǎn)管理市場密集地出臺了一系列“新政”，主題詞就是“放松管制”，旨在給其他金融同業(yè)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)行“松綁”，預(yù)示著“泛資產(chǎn)管理時代”已經(jīng)到來。所謂“泛資產(chǎn)管理時代”，意指其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)可以更多地以信托公司經(jīng)營信托業(yè)務(wù)的方式，開展與信托公司同質(zhì)化的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。
首先是基金管理公司。9月26日，證監(jiān)會發(fā)布了新的《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)辦法》，取代了實(shí)施僅1年零1個月的老辦法；10月31日，又配套發(fā)布了《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規(guī)定》。這兩個規(guī)定均于11月1日起正式實(shí)施，目的是向基金管理公司全面開放資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，明確基金管理公司可以針對單一客戶和多個客戶設(shè)立“資產(chǎn)管理計劃”，更是允許其設(shè)立準(zhǔn)入門檻僅為2000萬元注冊資本的子公司，開展“專項(xiàng)資產(chǎn)管理計劃”，投資于金融市場之外的非標(biāo)準(zhǔn)化股權(quán)、債權(quán)、其他財產(chǎn)權(quán)利和中國證券會認(rèn)可的其他資產(chǎn)，這與信托公司集合信托計劃的投資范圍幾乎已經(jīng)沒有區(qū)別。
其次是保險資產(chǎn)管理行業(yè)。10月12日，保監(jiān)會發(fā)布實(shí)施了《關(guān)于保險資產(chǎn)管理公司有關(guān)事項(xiàng)的通知》、《關(guān)于保險資金投資有關(guān)金融產(chǎn)品的通知》、《基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計劃管理暫行規(guī)定》和《保險資金境外投資管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》，主基調(diào)是放松管制，拓寬范圍：一是拓寬保險資金境內(nèi)外投資范圍，允許保險資金投資于包括信托公司集合資金信托計劃在內(nèi)的各類金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的理財金融產(chǎn)品，放寬境外投資條件；二是拓寬保險資產(chǎn)管理公司的業(yè)務(wù)范圍，允許保險資產(chǎn)管理公司除受托管理保險資金外，還可以受托管理養(yǎng)老金、企業(yè)年金、住房公積金等機(jī)構(gòu)資金和合格投資者的資金，并可以設(shè)立資產(chǎn)管理產(chǎn)品開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，符合條件的，還可以申請開展公募的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)或者申請?jiān)O(shè)立子公司開展專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，這與信托公司的業(yè)務(wù)范圍已無實(shí)質(zhì)區(qū)別；三是采取了信托的結(jié)構(gòu)開展保險資金債權(quán)投資計劃和不動產(chǎn)投資計劃，使保險資金無須再借助信托公司的通道開展上述業(yè)務(wù)。
再次是證券公司。10月18日，證監(jiān)會發(fā)布實(shí)施了新的《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》及配套的《證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》和《證券公司定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》，主基調(diào)是“放松管制，放寬限制”：對于集合資產(chǎn)管理計劃，區(qū)分針對普通投資者的“大集合”和針對高端投資者的“小集合”，適度擴(kuò)大資產(chǎn)管理的投資范圍和運(yùn)用方式，但總體上還被限定在金融市場上的各類標(biāo)準(zhǔn)化和非標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品上；而對于為單一客戶的定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，則完全放開其投資范圍，允許投資者與證券公司自愿協(xié)商，由合同自行約定，這與信托公司單一信托的投資范圍幾乎已經(jīng)沒有區(qū)別；至于針對客戶特定目的而開展的專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)（主要是企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)），則允許設(shè)立綜合性的集合資產(chǎn)管理計劃，這與信托公司的資產(chǎn)支持信托業(yè)務(wù)已經(jīng)沒有本質(zhì)區(qū)別。
最后，新近提交全國人大審議的《證券投資基金法》（修正案），允許私幕基金管理機(jī)構(gòu)采取信托型法律結(jié)構(gòu)，并拓寬其投資范圍于未上市企業(yè)股權(quán)和中國證監(jiān)會認(rèn)定的其他資產(chǎn)，實(shí)際上賦予了私募基金管理機(jī)構(gòu)以專業(yè)領(lǐng)域私募信托業(yè)務(wù)經(jīng)營的牌照。此修正案一旦獲得通過，信托公司為主的信托市場結(jié)構(gòu)無疑會發(fā)生進(jìn)一步分化。
盡管上述資產(chǎn)管理“新政”在法律基礎(chǔ)、投資者保護(hù)、公平競爭等方面，目前仍存在諸多爭議，但其在實(shí)踐層面上的實(shí)施，已不復(fù)逆轉(zhuǎn)。顯然，上述資產(chǎn)管理“新政”的實(shí)施，必將分化信托公司的現(xiàn)有客戶，削弱信托公司原先擁有的綜合信托業(yè)務(wù)專營權(quán)，信托公司以“多樣化運(yùn)用方式”和“跨市場配置”為特點(diǎn)構(gòu)筑的傳統(tǒng)經(jīng)營方式，也必將遭到其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的簡單模仿，并遭遇直接的正面競爭，信托公司原有業(yè)務(wù)模式的“替代效應(yīng)”和“擠出效應(yīng)”開始顯現(xiàn)。特別是此輪資產(chǎn)管理“新政”，旨在放松管制和鼓勵創(chuàng)新，在監(jiān)管上賦予其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)更加寬松的環(huán)境，在客戶門檻、業(yè)務(wù)準(zhǔn)入、監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、分支機(jī)構(gòu)設(shè)立、業(yè)務(wù)創(chuàng)新等方方面面，相比信托公司而言，其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)均具有明顯的監(jiān)管優(yōu)勢。因此，信托公司傳統(tǒng)信托業(yè)務(wù)所具有的制度紅利勢必受到空前的擠壓，其制度性競爭優(yōu)勢勢必面臨空前的挑戰(zhàn)。不得不承認(rèn)，在“泛資產(chǎn)管理時代”，信托業(yè)的原有發(fā)展軌跡，正面臨嚴(yán)峻的考驗(yàn)。
三、信托業(yè)的“黃金時代”：“結(jié)束”還是“開始”？
無疑，“泛資產(chǎn)管理時代”的來臨，降低了信托公司多年來獨(dú)有的制度性競爭優(yōu)勢，賦予了其他資產(chǎn)管里機(jī)構(gòu)更多與信托公司同質(zhì)化的業(yè)務(wù)，使信托公司在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域面臨更加直接、更加激烈的競爭。這是否意味著信托業(yè)快速增長的“黃金時代”已經(jīng)結(jié)束？顯然，現(xiàn)在作出這樣的預(yù)測尚為時過早。固然，“泛資產(chǎn)管理時代”增加了信托公司的挑戰(zhàn)，但更多資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)從更廣、更深層面介入資產(chǎn)管理市場，從一個側(cè)面也說明了中國資產(chǎn)管理市場的巨大發(fā)展空間，“成長的市場”仍然是信托業(yè)今后得以繼續(xù)發(fā)展的根本保障。在此前提下，有三個因素在未來相當(dāng)長的時間內(nèi)，將使信托公司繼續(xù)保持相對的競爭優(yōu)勢，并籍此繼續(xù)推動信托業(yè)的發(fā)展。
一是“泛資產(chǎn)管理時代”的新機(jī)遇。本輪資產(chǎn)管理“新政”，一方面賦予其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)以更多與信托公司同質(zhì)化的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，使信托公司面臨更多的競爭壓力，但另一方面也放開了其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)投資信托公司信托產(chǎn)品的限制，而這本身就是一個新的發(fā)展機(jī)遇。此輪資產(chǎn)管理“新政”以前，放開的只是銀行理財產(chǎn)品與信托產(chǎn)品的對接，由此誕生的“銀信理財合作業(yè)務(wù)”使信托業(yè)的發(fā)展上了一個新臺階。本輪資產(chǎn)管理“新政”，不僅放開了證券公司集合資產(chǎn)管理計劃與信托產(chǎn)品的對接，允許其“限額特定資產(chǎn)管理計劃”投資于信托公司的集合資金信托計劃產(chǎn)品，更是放開了保險資金與信托產(chǎn)品的對接，允許保險資金投資于具備條件的信托公司的集合信托計劃產(chǎn)品。從這個意義上，本輪資產(chǎn)管理“新政”，對于信托公司而言，不僅只是一個挑戰(zhàn)，更是一個新的機(jī)會；對于信托公司與其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)之間而言，不僅只是一種競爭關(guān)系，更是一種合作關(guān)系?！霸诟偁幹泻献鳌?，你中有我，我中有你，應(yīng)該是未來信托公司與其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)之間的一種常態(tài)。我們有理由相信，這種“競合關(guān)系”，將象當(dāng)年的銀信理財合作業(yè)務(wù)一樣，完全有可能推動信托業(yè)再上一個發(fā)展的新臺階。
二是信托本身的制度優(yōu)勢。雖然其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)借監(jiān)管“新政”獲得了類似信托業(yè)務(wù)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，但由于監(jiān)管規(guī)章并無法突破法律層面上金融業(yè)“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”的制度安排，使得無論是商業(yè)銀行還是證券公司、基金管理公司、保險資產(chǎn)管理的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，不管其實(shí)質(zhì)上如何擴(kuò)展，但形式上還不屬于真正法律意義上的信托業(yè)務(wù)，其受托財產(chǎn)也難以具有信托財產(chǎn)的法律地位，因此投資者也難以獲得信托制度下的嚴(yán)密保護(hù)。特別是從業(yè)務(wù)功能層面看，其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)由于目前并不能名正言順地以“信托”名義經(jīng)營業(yè)務(wù)，其擴(kuò)展的只是類似于信托的下層功能即“資產(chǎn)管理功能”，并不能延伸到信托的上層功能即委托人的“目的功能”。信托作為一種財產(chǎn)管理制度，不是一項(xiàng)普通的財產(chǎn)管理制度，不是一項(xiàng)單純的理財制度，而是一項(xiàng)特殊的財產(chǎn)管理制度，是一項(xiàng)以實(shí)現(xiàn)信托目的為中心的財產(chǎn)管理制度。換言之，信托可以用于理財，但絕不僅限用于理財。一項(xiàng)信托最終具有什么樣的功能和價值，完全取決于委托人設(shè)定的信托目的，而只要不違法，委托人可以為了各種各樣的目的設(shè)立信托，而不僅限于為了理財?shù)哪康脑O(shè)立信托。“目的”決定“應(yīng)用”，信托業(yè)務(wù)的實(shí)際邊界由此呈現(xiàn)出極其多樣性和靈活性，幾乎可以與人類的想象力一樣沒有限制，信托應(yīng)用的創(chuàng)新力也正源于此。目前，信托公司仍然是唯一法定的綜合信托經(jīng)營機(jī)構(gòu)，依托信托的“目的功能”，信托公司可以不斷創(chuàng)新信托業(yè)務(wù)，拓展信托在私人財富管理、企業(yè)經(jīng)營管理、員工利益保障和社會公益等方面的應(yīng)用，繼續(xù)創(chuàng)造屬于自己的“藍(lán)海”，而這些制度優(yōu)勢顯然是目前其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)所不具有的。
三是信托公司的“先發(fā)優(yōu)勢”。信托公司在多樣化運(yùn)用信托財產(chǎn)和跨市場配置信托資產(chǎn)方面，已經(jīng)積累了十多年的經(jīng)驗(yàn)，具有了自己成熟的業(yè)務(wù)模式和管理模式，鍛造了一大批優(yōu)秀的從業(yè)隊(duì)伍，并形成了一套嚴(yán)密保護(hù)投資者和保障行業(yè)健康發(fā)展的監(jiān)管體系。當(dāng)其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)今天開始介入類似信托的資產(chǎn)管理領(lǐng)域時，其市場、經(jīng)驗(yàn)、人才、行業(yè)成熟度等方面均面臨嚴(yán)重短缺，監(jiān)管體系也比較粗放。相比之下，信托業(yè)在其10多年的發(fā)展歷程中，已經(jīng)獲得了巨大的市場份額，信托產(chǎn)品已經(jīng)成為主流金融產(chǎn)品獲得了社會廣泛的認(rèn)同，信托公司的內(nèi)部管理已經(jīng)建立了比較規(guī)范和嚴(yán)密的體系，整個信托行業(yè)的發(fā)展和監(jiān)管也已經(jīng)相對成熟。毫無疑問，信托公司的這些先發(fā)優(yōu)勢，將會繼續(xù)推動信托業(yè)的未來發(fā)展。
綜上，在某種程度上可以說，在“泛資產(chǎn)管理時代”，信托業(yè)真正的“黃金時代”才剛剛開始，而不是結(jié)束。當(dāng)然，在此背景下，信托業(yè)已經(jīng)不能簡單借助制度優(yōu)勢和先發(fā)優(yōu)勢，繼續(xù)延著粗放式增長的老路前行；對于隨之出現(xiàn)的新的發(fā)展機(jī)遇，也不可能簡單借助制度優(yōu)勢和先發(fā)優(yōu)勢，就能夠加以把握。從這個意義上說，信托業(yè)的未來發(fā)展又確實(shí)面臨巨大的考驗(yàn)。信托業(yè)近10多年的發(fā)展，突出暴露出兩大問題：
一是產(chǎn)品不平衡。目前。信托公司的信托產(chǎn)品中以理財產(chǎn)品為主，服務(wù)產(chǎn)品長期缺位。截至2012年3季度，體現(xiàn)信托服務(wù)功能的事務(wù)管理類信托仍然僅占全行業(yè)信托資產(chǎn)規(guī)模的14.28%，體現(xiàn)信托理財功能的融資類信托和投資類信托則占到全行業(yè)信托資產(chǎn)規(guī)模的85.72%，信托應(yīng)有的服務(wù)功能一直沒有轉(zhuǎn)化為巨大的市場份額。這是問題的一方面，問題的另一方面，在于在理財信托產(chǎn)品中，一直是以非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)投資為驅(qū)動的固定收益產(chǎn)品為主，而以各類權(quán)益投資為驅(qū)動的浮動收益產(chǎn)品則較少。截至2012年3季度，體現(xiàn)固定收益的融資類信托產(chǎn)品占比仍然最高，為49.01%；體現(xiàn)浮動收益的投資類信托產(chǎn)品占比僅為36.71%，而且這僅僅是統(tǒng)計上的比例，實(shí)際的比例可能要低得多（由于缺乏嚴(yán)格的統(tǒng)計標(biāo)準(zhǔn)，相當(dāng)一部分名義上是投資實(shí)際上是融資的信托實(shí)際上可能被納入了投資類信托的統(tǒng)計口徑之中）。理財信托產(chǎn)品的這種結(jié)構(gòu)，難以滿足高端客戶對浮動收益產(chǎn)品的需求，削弱了信托產(chǎn)品的競爭力。
二是能力不平衡。由于信托產(chǎn)品以融資信托為主，真正的投資信托較少，因此，長期以來，信托公司的能力核心主要體現(xiàn)為信用風(fēng)險管理能力，而不是真正的投資管理能力。從標(biāo)準(zhǔn)化的金融資產(chǎn)投資看，截至2012年3季度，交易性金融資產(chǎn)、可供出售及持有至到期投資和買入返售三項(xiàng)加總為1.78萬億元，占全行業(yè)資金信托規(guī)模的比例僅為29.87%，其中，證券市場投資（按運(yùn)用領(lǐng)域口徑統(tǒng)計）為0.68萬億元，占全行業(yè)資金信托規(guī)模更是少到11.41%。就非標(biāo)準(zhǔn)化的股權(quán)投資而言，截至2012年季度，長期股權(quán)投資僅為0.69萬億元，占資金信托規(guī)模的比例僅為11.57%，其中主要是金融機(jī)構(gòu)股權(quán)投資，占比為11%，PE投資僅占0.57%。雖然信托公司較少開展投資信托業(yè)務(wù)，有市場、政策等多方面原因，但從長遠(yuǎn)發(fā)展看，真正體現(xiàn)信托公司競爭力的是投資管理能力，相比其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)而言，信托公司目前的投資管理能力特別是證券投資管理能力，不能不說是一個短板。
因此，信托業(yè)能否在未來繼續(xù)保持競爭優(yōu)勢，獲得持續(xù)發(fā)展，迎來真正的“黃金時代”，不僅需要進(jìn)一步挖掘制度優(yōu)勢，創(chuàng)新信托服務(wù)功能，更重要的是需要將“先發(fā)優(yōu)勢”轉(zhuǎn)化為“品牌優(yōu)勢”，而其中核心的核心乃是構(gòu)筑屬于自己的差異化的投資管理能力。這意味著信托業(yè)精耕細(xì)作的時代已經(jīng)來臨了，意味著信托業(yè)要真正修成正果，尚需假以時日，還需業(yè)內(nèi)同仁繼續(xù)努力。我們期待著這一天早日到來，并堅(jiān)信著這一天一定會到來。
雖然圍繞著信托業(yè)增長和風(fēng)險的各種猜測不斷，但是，信托業(yè)依然沿著自己的軌跡，繼續(xù)大踏步地往前發(fā)展。中國信托業(yè)協(xié)會新近發(fā)布的3季度數(shù)據(jù)表明，信托業(yè)再續(xù)增長盛宴，全行業(yè)信托資產(chǎn)規(guī)模再創(chuàng)歷史新高，截至2012年9月30日，達(dá)到6.32萬億元，相比2季度末的5.54萬億元，環(huán)比增長14.08%；相比2011年末的4.81萬億元，又實(shí)現(xiàn)了31.39%的增長。至此，信托業(yè)取代保險業(yè)而成為我國第二大金融部門已經(jīng)沒有懸念，這是信托業(yè)發(fā)展歷程中又一件值得紀(jì)念的里程碑事件。
從信托業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，3季度總體上繼續(xù)朝著既有的格局與態(tài)勢進(jìn)行良性調(diào)整：
（一）固有財產(chǎn)實(shí)力繼續(xù)增強(qiáng)，風(fēng)險防線日益增厚。就全行業(yè)實(shí)收資本而言，3季度末為934.94億元，相比2季度末，環(huán)比增長2.34%，相比2011年底，增長7.28%；平均每家（按66家計）實(shí)收資本為14.17億元，相比2季度末，環(huán)比每家平均增加3300萬元，相比2011年底，每家平均增加9700萬元。就全行業(yè)凈資產(chǎn)而言，3季度末為1892.15億元，相比2季度末，環(huán)比增長4.72%，相比2011年底，增長15.89%；每股凈資產(chǎn)為2.02元，相比2季度末，環(huán)比每股增加0.04元，相比2011年底，每股增加0.15元。就全行業(yè)經(jīng)營效果而言，2012年3季度全行業(yè)利潤總額為288.05億元，環(huán)比增長51.64%，同比增長55.90%；全行業(yè)人均利潤為202.47萬元，環(huán)比增長41.83%，同比增長22.71%；全行業(yè)凈資產(chǎn)收益率為15.22%,環(huán)比增加4.71個百分點(diǎn)，同比增加2.85個百分點(diǎn)。
（二）信托業(yè)務(wù)收入持續(xù)增加，盈利模式日益強(qiáng)化。自2010年底全行業(yè)信托業(yè)務(wù)報酬收入首次超過固有業(yè)務(wù)收入以來，雖然此后為應(yīng)對凈資本管理要求，信托公司不斷增加固有資金，但信托業(yè)務(wù)收入仍然持續(xù)增加，占行業(yè)營業(yè)收入比例也不斷提高，主營信托業(yè)務(wù)的模式日益強(qiáng)化。2011年底，全行業(yè)經(jīng)營收入增加到439.29億元，信托業(yè)務(wù)收入就占346.06億元，占比高達(dá)78.78%。2012年前3季度，全行業(yè)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營收入400.39億元，同比增長達(dá)50..61%；其中信托業(yè)務(wù)收入為292.52億元，同比增長達(dá)45.19%，占本期營業(yè)收入比例為73.06%，比去年同期53.31%的比例，提高了近20個百分點(diǎn)。
（三）“三足鼎立”業(yè)務(wù)格局下，客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)良性調(diào)整。以機(jī)構(gòu)為核心的大客戶主導(dǎo)的“非銀信理財合作單一資金信托”、以銀行理財資金為主導(dǎo)的“銀信理財合作單一資金信托”、以個人為核心的合格投資者主導(dǎo)的“集合資金信托”“三足鼎立”業(yè)務(wù)模式,繼續(xù)推動2012年前3季度信托業(yè)的發(fā)展。2012年3季度末，全行業(yè)6.32萬億元信托資產(chǎn)規(guī)模中，大客戶主導(dǎo)的“非銀信理財合作單一資金信托”2.42萬億元（單一資金信托規(guī)模減去銀信理財合作購規(guī)模），占比38.34%,相比2季度末的34.51%,占比繼續(xù)提高；銀行理財資金主導(dǎo)的“銀信理財合作單一資金信托”1.84萬億元，占比29.13%,相比2季度末的31.95%,占比略有下降；合格投資者主導(dǎo)的“集合資金信托”1.70萬億元，占比26.89%，相比2季度末的28.68%，占比也略有下降；財產(chǎn)管理信托（非資金信托）為0.36萬億元，占比5.64%，相比2季度末的4.86%，占比略有提高。這說明，3季度總的業(yè)務(wù)格局沒有大的變化，但高端的機(jī)構(gòu)大客戶比例進(jìn)一步提升，客戶結(jié)構(gòu)繼續(xù)朝良性方向調(diào)整。
（四）業(yè)務(wù)功能繼續(xù)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，政策導(dǎo)向進(jìn)一步發(fā)揮效應(yīng)。自2007年“新兩規(guī)”頒布以來，政策導(dǎo)向是引導(dǎo)信托公司的核心能力從“融資管理”向“資產(chǎn)管理”方向發(fā)展，并積極對信托功能進(jìn)行創(chuàng)新。傳統(tǒng)上，信托公司一直為融資信托為主，投資信托為輔，但是這種功能結(jié)構(gòu)自2010年以來，開始發(fā)生持續(xù)性趨勢扭轉(zhuǎn)，融資類信托比例持續(xù)下降，投資類信托比例持續(xù)上升。就融資類信托業(yè)務(wù)占全行業(yè)信托資產(chǎn)的比例而言，2012年1季度下降到了49.65%，首次降到了50%以下，宣告了融資信托為主導(dǎo)的信托業(yè)務(wù)發(fā)展模式的終結(jié)。2012年2季度和3季度融資信托比例繼續(xù)小幅下降，2季度為49.13%，3季度為49.01%。就投資類信托業(yè)務(wù)占同期全行業(yè)信托總規(guī)模的比例而言：2010年1季度僅為17.78%，2010年4季度提升為23.87%，2011年4季度又提升為35.81%，2012年1季度進(jìn)一步提升為37.85%。值得注意的是，投資信托的比例，自2012年2季度開始，出現(xiàn)了環(huán)比小幅下降的苗頭，2季度小幅下降為37.80%，3季度又小幅下降為36.71% ，這與事務(wù)管理類信托的增長勢頭有關(guān)。事務(wù)管理類信托在今年前3季度一直保持了良好的增長勢頭，其占同期信托資產(chǎn)規(guī)模的比例，2012年1季度為12.50%，2季度提升為13.08%。3季度進(jìn)一步提升為14.28%，與去年底12.75%的比例相比，提升了近2個百分點(diǎn)。這說明信托公司已經(jīng)自覺地開始拓寬信托功能，在資產(chǎn)管理功能之外，開始挖掘信托制度本身所具有的豐富的服務(wù)功能。
（五）信托資產(chǎn)配置領(lǐng)域小幅調(diào)整，政策和市場導(dǎo)向效應(yīng)顯著?；A(chǔ)設(shè)施、工商企業(yè)和房地產(chǎn)一直是資金信托的三大配置領(lǐng)域，但其結(jié)構(gòu)體現(xiàn)了順應(yīng)政策和市場導(dǎo)向而靈活調(diào)整的特點(diǎn)。首先，順應(yīng)國家加大金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的政策，資金信托對工商企業(yè)的配置比例持續(xù)上升。2012年3季度為25.06%，相比2季度末的24.39%，占比進(jìn)一步提升，繼續(xù)保持2季度以來資金信托的第一大配置領(lǐng)域地位。其次，順應(yīng)國家調(diào)控政府融資風(fēng)險的政策，資金信托對基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的配置比例呈現(xiàn)了持續(xù)下降的趨勢。2010年4季度為34.39%，到2012年3季度下降為23.34%，并從2012年2季度開始首次低于工商企業(yè)的配置比例，從長期的第一大配置領(lǐng)域下降為資金信托的第二大配置領(lǐng)域。值得注意的是，自2012年2季度開始，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的配置比例出現(xiàn)了小幅回升的苗頭，2012年1季度為21.85%，2012年2季度為22.62%，2012年3季度為23.34%，這與今年地方政府因融資平臺限制和土地財政吃緊而催生的融資需求加大的市場效應(yīng)有關(guān)。再次，房地產(chǎn)信托比例繼續(xù)呈現(xiàn)下降態(tài)勢。近年來，房地產(chǎn)一直是信托財產(chǎn)配置的第三大領(lǐng)域，但其對資金信托的占比呈現(xiàn)逐年下降的趨勢。就其占同期全行業(yè)資金信托的配置比例看，2010年4季度為14.95%，到 2012年3季度下降為11.34%。而且自2012年1季度開始首次出現(xiàn)了負(fù)增長，相比2011年底6882.23億元的規(guī)模，2012年1季度規(guī)模下降為6865.70億元，2012年2季度繼續(xù)下降為6751.49億元，但環(huán)比來看，這種負(fù)增長在今年3季度沒有得到繼續(xù)表現(xiàn)，3季度房地產(chǎn)余額為6765.12億元，環(huán)比小幅增加了近15億元。房地產(chǎn)信托的這種發(fā)展勢頭，與國家對房地產(chǎn)的持續(xù)宏觀調(diào)控政策密不可分，今年3季度負(fù)增長的停止，則與房地產(chǎn)市場的階段性回暖有關(guān)。
二、“泛資產(chǎn)管理時代”的來臨與挑戰(zhàn)
信托業(yè)近年來之所以能夠獲得持續(xù)的快速發(fā)展，并不是偶然的?！俺砷L的市場”+“獨(dú)特的制度安排”是促成這種發(fā)展的兩根基本支柱。一方面，得益于不斷深化的市場化改革和中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高增長奇跡，形成了多元化的利益主體并積聚了巨額的財富，由此催生了巨大的資產(chǎn)管理需求，形成了快速增長的資產(chǎn)管理市場，信托業(yè)具備了快速發(fā)展的雄厚市場基礎(chǔ)。另一方面，信托業(yè)經(jīng)營體制的制度安排，賦予了信托業(yè)經(jīng)營信托業(yè)務(wù)的專營權(quán)和無可比擬的經(jīng)營靈活性，從而使信托業(yè)獲得了其他資產(chǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)所沒有的制度性競爭優(yōu)勢。由于我國金融業(yè)目前仍然實(shí)行“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”經(jīng)營體制，使信托公司成為了唯一的“信托綜合經(jīng)營店”，幾乎獨(dú)享了信托業(yè)務(wù)的經(jīng)營權(quán)。《信托法》頒布實(shí)施后，國務(wù)院明確規(guī)定：除信托公司和基金管理公司外，任何人機(jī)構(gòu)和個人不得以任何名義從事營業(yè)信托業(yè)務(wù)，而基金管理公司依法只能經(jīng)營特殊的信托業(yè)務(wù)品種，即“證券投資基金業(yè)務(wù)”，并不能從事其他信托業(yè)務(wù)，由此在制度安排上使信托公司成為我國金融體系內(nèi)唯一的信托業(yè)務(wù)綜合經(jīng)營機(jī)構(gòu)。不僅如此，現(xiàn)行制度還賦予了信托公司極其靈活的經(jīng)營方式，集中表現(xiàn)為信托財產(chǎn)的“多方式運(yùn)用”和信托資產(chǎn)“跨市場配置”。信托公司運(yùn)用信托財產(chǎn)，不僅可以采取存款、同業(yè)拆放、貸款、融資租賃、標(biāo)準(zhǔn)化和非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)的買入返售等債權(quán)性投資方式，還可以采取股權(quán)投資、證券投資、實(shí)物投資以及各種財產(chǎn)權(quán)利投資等權(quán)益性投資方式。信托公司配置信托資產(chǎn)，不僅可以在包括貨幣市場、資本市場、金融衍生品市場在內(nèi)的集中交易性金融市場上進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化金融工具的配置，還可以在非集中交易性金融市場上配置各種非標(biāo)準(zhǔn)化的金融理財產(chǎn)品（如銀行、證券公司、基金管理公司甚至私募機(jī)構(gòu)推出的理財產(chǎn)品）；不僅于此，信托公司還可以在金融市場之外的實(shí)物市場、產(chǎn)業(yè)市場上進(jìn)行形式多樣的資產(chǎn)配置。正是上述制度安排，賦予了信托業(yè)足夠靈活的手段和工具，形成了支撐信托業(yè)近年來快速發(fā)展的特有信托細(xì)分市場。從這個意義上說，信托業(yè)在分享資產(chǎn)管理市場盛宴之時，確實(shí)享受到了制度紅利。
其實(shí)，在金融業(yè)“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”體制下，不僅給信托業(yè)帶來了制度紅利，也給包括銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)在內(nèi)的所有金融業(yè)態(tài)均帶來了制度紅利。相比之下，在資產(chǎn)管理市場上，信托業(yè)制度紅利的堡壘還是比較脆弱的，早就因?yàn)槠渌鹑谕瑯I(yè)的進(jìn)入而被日益削弱，只不過前些年其他金融同業(yè)的進(jìn)入多少還被限定在特定的市場范圍內(nèi)，比如商業(yè)銀行的資產(chǎn)管理基本上被局限在貨幣市場范圍之內(nèi)，證券公司的資產(chǎn)管理被局限在資本市場范圍之內(nèi)，基金管理公司的資產(chǎn)管理主要被局限在資本市場上的公募證券投資基金范圍之內(nèi)，而保險資產(chǎn)管理的資產(chǎn)范圍則被嚴(yán)格局限在保險資金的范圍之內(nèi)。因此，信托業(yè)制度紅利所遇到的競爭性挑戰(zhàn)還不那么明顯，信托業(yè)在自己特有的信托細(xì)分市場還能夠比較休閑地延續(xù)自己增長的邏輯。
然而，今年以來尤其是3季度以來，相關(guān)監(jiān)管部門針對資產(chǎn)管理市場密集地出臺了一系列“新政”，主題詞就是“放松管制”，旨在給其他金融同業(yè)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)行“松綁”，預(yù)示著“泛資產(chǎn)管理時代”已經(jīng)到來。所謂“泛資產(chǎn)管理時代”，意指其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)可以更多地以信托公司經(jīng)營信托業(yè)務(wù)的方式，開展與信托公司同質(zhì)化的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。
首先是基金管理公司。9月26日，證監(jiān)會發(fā)布了新的《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)辦法》，取代了實(shí)施僅1年零1個月的老辦法；10月31日，又配套發(fā)布了《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規(guī)定》。這兩個規(guī)定均于11月1日起正式實(shí)施，目的是向基金管理公司全面開放資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，明確基金管理公司可以針對單一客戶和多個客戶設(shè)立“資產(chǎn)管理計劃”，更是允許其設(shè)立準(zhǔn)入門檻僅為2000萬元注冊資本的子公司，開展“專項(xiàng)資產(chǎn)管理計劃”，投資于金融市場之外的非標(biāo)準(zhǔn)化股權(quán)、債權(quán)、其他財產(chǎn)權(quán)利和中國證券會認(rèn)可的其他資產(chǎn)，這與信托公司集合信托計劃的投資范圍幾乎已經(jīng)沒有區(qū)別。
其次是保險資產(chǎn)管理行業(yè)。10月12日，保監(jiān)會發(fā)布實(shí)施了《關(guān)于保險資產(chǎn)管理公司有關(guān)事項(xiàng)的通知》、《關(guān)于保險資金投資有關(guān)金融產(chǎn)品的通知》、《基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計劃管理暫行規(guī)定》和《保險資金境外投資管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》，主基調(diào)是放松管制，拓寬范圍：一是拓寬保險資金境內(nèi)外投資范圍，允許保險資金投資于包括信托公司集合資金信托計劃在內(nèi)的各類金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的理財金融產(chǎn)品，放寬境外投資條件；二是拓寬保險資產(chǎn)管理公司的業(yè)務(wù)范圍，允許保險資產(chǎn)管理公司除受托管理保險資金外，還可以受托管理養(yǎng)老金、企業(yè)年金、住房公積金等機(jī)構(gòu)資金和合格投資者的資金，并可以設(shè)立資產(chǎn)管理產(chǎn)品開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，符合條件的，還可以申請開展公募的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)或者申請?jiān)O(shè)立子公司開展專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，這與信托公司的業(yè)務(wù)范圍已無實(shí)質(zhì)區(qū)別；三是采取了信托的結(jié)構(gòu)開展保險資金債權(quán)投資計劃和不動產(chǎn)投資計劃，使保險資金無須再借助信托公司的通道開展上述業(yè)務(wù)。
再次是證券公司。10月18日，證監(jiān)會發(fā)布實(shí)施了新的《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》及配套的《證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》和《證券公司定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》，主基調(diào)是“放松管制，放寬限制”：對于集合資產(chǎn)管理計劃，區(qū)分針對普通投資者的“大集合”和針對高端投資者的“小集合”，適度擴(kuò)大資產(chǎn)管理的投資范圍和運(yùn)用方式，但總體上還被限定在金融市場上的各類標(biāo)準(zhǔn)化和非標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品上；而對于為單一客戶的定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，則完全放開其投資范圍，允許投資者與證券公司自愿協(xié)商，由合同自行約定，這與信托公司單一信托的投資范圍幾乎已經(jīng)沒有區(qū)別；至于針對客戶特定目的而開展的專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)（主要是企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)），則允許設(shè)立綜合性的集合資產(chǎn)管理計劃，這與信托公司的資產(chǎn)支持信托業(yè)務(wù)已經(jīng)沒有本質(zhì)區(qū)別。
最后，新近提交全國人大審議的《證券投資基金法》（修正案），允許私幕基金管理機(jī)構(gòu)采取信托型法律結(jié)構(gòu)，并拓寬其投資范圍于未上市企業(yè)股權(quán)和中國證監(jiān)會認(rèn)定的其他資產(chǎn)，實(shí)際上賦予了私募基金管理機(jī)構(gòu)以專業(yè)領(lǐng)域私募信托業(yè)務(wù)經(jīng)營的牌照。此修正案一旦獲得通過，信托公司為主的信托市場結(jié)構(gòu)無疑會發(fā)生進(jìn)一步分化。
盡管上述資產(chǎn)管理“新政”在法律基礎(chǔ)、投資者保護(hù)、公平競爭等方面，目前仍存在諸多爭議，但其在實(shí)踐層面上的實(shí)施，已不復(fù)逆轉(zhuǎn)。顯然，上述資產(chǎn)管理“新政”的實(shí)施，必將分化信托公司的現(xiàn)有客戶，削弱信托公司原先擁有的綜合信托業(yè)務(wù)專營權(quán)，信托公司以“多樣化運(yùn)用方式”和“跨市場配置”為特點(diǎn)構(gòu)筑的傳統(tǒng)經(jīng)營方式，也必將遭到其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的簡單模仿，并遭遇直接的正面競爭，信托公司原有業(yè)務(wù)模式的“替代效應(yīng)”和“擠出效應(yīng)”開始顯現(xiàn)。特別是此輪資產(chǎn)管理“新政”，旨在放松管制和鼓勵創(chuàng)新，在監(jiān)管上賦予其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)更加寬松的環(huán)境，在客戶門檻、業(yè)務(wù)準(zhǔn)入、監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、分支機(jī)構(gòu)設(shè)立、業(yè)務(wù)創(chuàng)新等方方面面，相比信托公司而言，其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)均具有明顯的監(jiān)管優(yōu)勢。因此，信托公司傳統(tǒng)信托業(yè)務(wù)所具有的制度紅利勢必受到空前的擠壓，其制度性競爭優(yōu)勢勢必面臨空前的挑戰(zhàn)。不得不承認(rèn)，在“泛資產(chǎn)管理時代”，信托業(yè)的原有發(fā)展軌跡，正面臨嚴(yán)峻的考驗(yàn)。
三、信托業(yè)的“黃金時代”：“結(jié)束”還是“開始”？
無疑，“泛資產(chǎn)管理時代”的來臨，降低了信托公司多年來獨(dú)有的制度性競爭優(yōu)勢，賦予了其他資產(chǎn)管里機(jī)構(gòu)更多與信托公司同質(zhì)化的業(yè)務(wù)，使信托公司在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域面臨更加直接、更加激烈的競爭。這是否意味著信托業(yè)快速增長的“黃金時代”已經(jīng)結(jié)束？顯然，現(xiàn)在作出這樣的預(yù)測尚為時過早。固然，“泛資產(chǎn)管理時代”增加了信托公司的挑戰(zhàn)，但更多資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)從更廣、更深層面介入資產(chǎn)管理市場，從一個側(cè)面也說明了中國資產(chǎn)管理市場的巨大發(fā)展空間，“成長的市場”仍然是信托業(yè)今后得以繼續(xù)發(fā)展的根本保障。在此前提下，有三個因素在未來相當(dāng)長的時間內(nèi)，將使信托公司繼續(xù)保持相對的競爭優(yōu)勢，并籍此繼續(xù)推動信托業(yè)的發(fā)展。
一是“泛資產(chǎn)管理時代”的新機(jī)遇。本輪資產(chǎn)管理“新政”，一方面賦予其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)以更多與信托公司同質(zhì)化的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，使信托公司面臨更多的競爭壓力，但另一方面也放開了其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)投資信托公司信托產(chǎn)品的限制，而這本身就是一個新的發(fā)展機(jī)遇。此輪資產(chǎn)管理“新政”以前，放開的只是銀行理財產(chǎn)品與信托產(chǎn)品的對接，由此誕生的“銀信理財合作業(yè)務(wù)”使信托業(yè)的發(fā)展上了一個新臺階。本輪資產(chǎn)管理“新政”，不僅放開了證券公司集合資產(chǎn)管理計劃與信托產(chǎn)品的對接，允許其“限額特定資產(chǎn)管理計劃”投資于信托公司的集合資金信托計劃產(chǎn)品，更是放開了保險資金與信托產(chǎn)品的對接，允許保險資金投資于具備條件的信托公司的集合信托計劃產(chǎn)品。從這個意義上，本輪資產(chǎn)管理“新政”，對于信托公司而言，不僅只是一個挑戰(zhàn)，更是一個新的機(jī)會；對于信托公司與其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)之間而言，不僅只是一種競爭關(guān)系，更是一種合作關(guān)系?！霸诟偁幹泻献鳌?，你中有我，我中有你，應(yīng)該是未來信托公司與其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)之間的一種常態(tài)。我們有理由相信，這種“競合關(guān)系”，將象當(dāng)年的銀信理財合作業(yè)務(wù)一樣，完全有可能推動信托業(yè)再上一個發(fā)展的新臺階。
二是信托本身的制度優(yōu)勢。雖然其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)借監(jiān)管“新政”獲得了類似信托業(yè)務(wù)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，但由于監(jiān)管規(guī)章并無法突破法律層面上金融業(yè)“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”的制度安排，使得無論是商業(yè)銀行還是證券公司、基金管理公司、保險資產(chǎn)管理的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，不管其實(shí)質(zhì)上如何擴(kuò)展，但形式上還不屬于真正法律意義上的信托業(yè)務(wù)，其受托財產(chǎn)也難以具有信托財產(chǎn)的法律地位，因此投資者也難以獲得信托制度下的嚴(yán)密保護(hù)。特別是從業(yè)務(wù)功能層面看，其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)由于目前并不能名正言順地以“信托”名義經(jīng)營業(yè)務(wù)，其擴(kuò)展的只是類似于信托的下層功能即“資產(chǎn)管理功能”，并不能延伸到信托的上層功能即委托人的“目的功能”。信托作為一種財產(chǎn)管理制度，不是一項(xiàng)普通的財產(chǎn)管理制度，不是一項(xiàng)單純的理財制度，而是一項(xiàng)特殊的財產(chǎn)管理制度，是一項(xiàng)以實(shí)現(xiàn)信托目的為中心的財產(chǎn)管理制度。換言之，信托可以用于理財，但絕不僅限用于理財。一項(xiàng)信托最終具有什么樣的功能和價值，完全取決于委托人設(shè)定的信托目的，而只要不違法，委托人可以為了各種各樣的目的設(shè)立信托，而不僅限于為了理財?shù)哪康脑O(shè)立信托。“目的”決定“應(yīng)用”，信托業(yè)務(wù)的實(shí)際邊界由此呈現(xiàn)出極其多樣性和靈活性，幾乎可以與人類的想象力一樣沒有限制，信托應(yīng)用的創(chuàng)新力也正源于此。目前，信托公司仍然是唯一法定的綜合信托經(jīng)營機(jī)構(gòu)，依托信托的“目的功能”，信托公司可以不斷創(chuàng)新信托業(yè)務(wù)，拓展信托在私人財富管理、企業(yè)經(jīng)營管理、員工利益保障和社會公益等方面的應(yīng)用，繼續(xù)創(chuàng)造屬于自己的“藍(lán)海”，而這些制度優(yōu)勢顯然是目前其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)所不具有的。
三是信托公司的“先發(fā)優(yōu)勢”。信托公司在多樣化運(yùn)用信托財產(chǎn)和跨市場配置信托資產(chǎn)方面，已經(jīng)積累了十多年的經(jīng)驗(yàn)，具有了自己成熟的業(yè)務(wù)模式和管理模式，鍛造了一大批優(yōu)秀的從業(yè)隊(duì)伍，并形成了一套嚴(yán)密保護(hù)投資者和保障行業(yè)健康發(fā)展的監(jiān)管體系。當(dāng)其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)今天開始介入類似信托的資產(chǎn)管理領(lǐng)域時，其市場、經(jīng)驗(yàn)、人才、行業(yè)成熟度等方面均面臨嚴(yán)重短缺，監(jiān)管體系也比較粗放。相比之下，信托業(yè)在其10多年的發(fā)展歷程中，已經(jīng)獲得了巨大的市場份額，信托產(chǎn)品已經(jīng)成為主流金融產(chǎn)品獲得了社會廣泛的認(rèn)同，信托公司的內(nèi)部管理已經(jīng)建立了比較規(guī)范和嚴(yán)密的體系，整個信托行業(yè)的發(fā)展和監(jiān)管也已經(jīng)相對成熟。毫無疑問，信托公司的這些先發(fā)優(yōu)勢，將會繼續(xù)推動信托業(yè)的未來發(fā)展。
綜上，在某種程度上可以說，在“泛資產(chǎn)管理時代”，信托業(yè)真正的“黃金時代”才剛剛開始，而不是結(jié)束。當(dāng)然，在此背景下，信托業(yè)已經(jīng)不能簡單借助制度優(yōu)勢和先發(fā)優(yōu)勢，繼續(xù)延著粗放式增長的老路前行；對于隨之出現(xiàn)的新的發(fā)展機(jī)遇，也不可能簡單借助制度優(yōu)勢和先發(fā)優(yōu)勢，就能夠加以把握。從這個意義上說，信托業(yè)的未來發(fā)展又確實(shí)面臨巨大的考驗(yàn)。信托業(yè)近10多年的發(fā)展，突出暴露出兩大問題：
一是產(chǎn)品不平衡。目前。信托公司的信托產(chǎn)品中以理財產(chǎn)品為主，服務(wù)產(chǎn)品長期缺位。截至2012年3季度，體現(xiàn)信托服務(wù)功能的事務(wù)管理類信托仍然僅占全行業(yè)信托資產(chǎn)規(guī)模的14.28%，體現(xiàn)信托理財功能的融資類信托和投資類信托則占到全行業(yè)信托資產(chǎn)規(guī)模的85.72%，信托應(yīng)有的服務(wù)功能一直沒有轉(zhuǎn)化為巨大的市場份額。這是問題的一方面，問題的另一方面，在于在理財信托產(chǎn)品中，一直是以非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)投資為驅(qū)動的固定收益產(chǎn)品為主，而以各類權(quán)益投資為驅(qū)動的浮動收益產(chǎn)品則較少。截至2012年3季度，體現(xiàn)固定收益的融資類信托產(chǎn)品占比仍然最高，為49.01%；體現(xiàn)浮動收益的投資類信托產(chǎn)品占比僅為36.71%，而且這僅僅是統(tǒng)計上的比例，實(shí)際的比例可能要低得多（由于缺乏嚴(yán)格的統(tǒng)計標(biāo)準(zhǔn)，相當(dāng)一部分名義上是投資實(shí)際上是融資的信托實(shí)際上可能被納入了投資類信托的統(tǒng)計口徑之中）。理財信托產(chǎn)品的這種結(jié)構(gòu)，難以滿足高端客戶對浮動收益產(chǎn)品的需求，削弱了信托產(chǎn)品的競爭力。
二是能力不平衡。由于信托產(chǎn)品以融資信托為主，真正的投資信托較少，因此，長期以來，信托公司的能力核心主要體現(xiàn)為信用風(fēng)險管理能力，而不是真正的投資管理能力。從標(biāo)準(zhǔn)化的金融資產(chǎn)投資看，截至2012年3季度，交易性金融資產(chǎn)、可供出售及持有至到期投資和買入返售三項(xiàng)加總為1.78萬億元，占全行業(yè)資金信托規(guī)模的比例僅為29.87%，其中，證券市場投資（按運(yùn)用領(lǐng)域口徑統(tǒng)計）為0.68萬億元，占全行業(yè)資金信托規(guī)模更是少到11.41%。就非標(biāo)準(zhǔn)化的股權(quán)投資而言，截至2012年季度，長期股權(quán)投資僅為0.69萬億元，占資金信托規(guī)模的比例僅為11.57%，其中主要是金融機(jī)構(gòu)股權(quán)投資，占比為11%，PE投資僅占0.57%。雖然信托公司較少開展投資信托業(yè)務(wù)，有市場、政策等多方面原因，但從長遠(yuǎn)發(fā)展看，真正體現(xiàn)信托公司競爭力的是投資管理能力，相比其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)而言，信托公司目前的投資管理能力特別是證券投資管理能力，不能不說是一個短板。
因此，信托業(yè)能否在未來繼續(xù)保持競爭優(yōu)勢，獲得持續(xù)發(fā)展，迎來真正的“黃金時代”，不僅需要進(jìn)一步挖掘制度優(yōu)勢，創(chuàng)新信托服務(wù)功能，更重要的是需要將“先發(fā)優(yōu)勢”轉(zhuǎn)化為“品牌優(yōu)勢”，而其中核心的核心乃是構(gòu)筑屬于自己的差異化的投資管理能力。這意味著信托業(yè)精耕細(xì)作的時代已經(jīng)來臨了，意味著信托業(yè)要真正修成正果，尚需假以時日，還需業(yè)內(nèi)同仁繼續(xù)努力。我們期待著這一天早日到來，并堅(jiān)信著這一天一定會到來。
(xief摘自中國信托業(yè)協(xié)會)